2024，也许半导体投资迎来高光

2022年下半年以来，整个半导体产业开始边际松动，2023年进入下行区间，经历了大约5个季度的周期性下行。历史数据显示，半导体产业的下行趋势一般持续4-6个季度左右。2023年底供应链大部分库存基本出清、资产价格回落企稳、产能扩张明显放缓，我们判断周期底部基本确认。

展望2024年，生成式AI技术革命带来的硬件创新会成为主要推动力。微软全力推进AI实现云业务、端侧AI应用明显加速，其他云服务厂商跟进加大算力基础设施支出。AI应用进入全面推广期，消费互联网厂商和企业纷纷入场，算力需求从大模型的训练向应用推理倾斜。带宽提升成为性能突破的关键瓶颈，推动HBM和内存迭代，存储行业迎来需求复苏和技术创新共振。与此同时，推理芯片的门槛相对更低，国产替代趋势将为国内芯片厂提供机遇。

因此，可以预期的是，在今年，大家应该能够看到很多AI手机、AIPC都会相继面世。市场将会在云端和终端两个维度上共同发力AI的相关应用，其核心就是两个维度的结合，云端做大模型的算力和加持，终端更多做本地化、比较私密的模型加速，所以这部分是今年要重点关注的。

2024年的产业投资方向具体要如何决策？

首先，我们判断今年和明年，整个行业大的机会，会是在半导体的先进制程领域。具体来看，是在先进制程领域里的先进制造与先进封装，这两个子领域的全产业链的国产化都将成为今明两年行业发展的重要机会。从宏观的角度来看，先进制程的快速发展将是今年和明年整个行业的核心方向。其中，一个重要领域是大马士革工艺，特别是在先进制程中，类刻蚀工艺的趋势非常明显，国内许多制造商正在在这个方向取得突破。随着这个部分产能的扩张，将对相关行业产生重大影响。我们整理了2011年到2021年半导体芯片前道设备的年均增速数据，其中刻蚀部分的增速最高。因此，如果我们要在设备领域进行精选投资，刻蚀设备将是今明两年的主要关注点，相应的标的，我们判断其今年的业绩整体将具有很大的弹性。

存储行业，会是2024年半导体全行业价值飙升的关键，短期可关注存储配套产业链机会。在存储领域，我们使用3DNAND技术，刻蚀在存储方面的重要性比光刻机还要大，尤其是当层数不断增加时，极高的深宽比参数是影响存储产能扩展的核心瓶颈。国内已经在这个领域取得了重大突破，因此我们对未来的存储扩张和增长持乐观态度。此外，由于人工智能的发展，CoWoS技术越来越重要。2023年，年初的时候在产能方面存在一些紧张情况，其中一个主要原因是CoWoS产能的紧张。这种技术将存储和芯片计算部分叠加在一起，实现了高带宽、高速传输的性能。因此，在存储方面，特别是HBM（高带宽内存）方面，有巨大的增长潜力。国内目前还没有能真正实现HBM生产的公司，而这个领域也是AI服务器中存储端最大的增长点。

我们认为今年上半年开始，服务器内存接口芯片的市场规模就会有显著的增长。站在现在这个时间节点，一个很清晰且正面的信号是，对整个服务器这些相关的产业来讲，市场上DDR4 的服务器，开始转换成用 DDR5的服务器，这趋势是我们目前看到的一个现象。具体从出货量来看，24Q1的DDR5出货已超过DDR4。与此同时，DDR5内存模组相较于DDR4，在RCD的基础上增加3颗配套芯片：SPD、TS、PMIC，整体芯片的价值量会随之提升，因此在DDR5的迭代周期中，我们认为服务器内存接口芯片的市场规模会有显著的增长。存储行业海外大厂23Q3、23Q4业绩持续超预期，受益于消费电子企稳复苏及AI算力带来的硬件升级迭代，已率先迎来反弹，国内上游供应链如接口芯片、EEPROM等厂商，在整体行业复苏叠加产品迭代趋势下，今年有望明显受益。

另一个今年需要重点关注的领域就是先进封装技术。如果在制程方面遇到瓶颈，我们可以通过先进封装技术来实现各种芯片的整合，以达到所需的性能，ChipLet得以实现的基础就是先进封装技术的出现。因此，先进封装技术也是一个重要的投资方向。总的来说，无论是先进制程还是先进封装，都是今明两年半导体产业投资的确定性方向。华为手机端的先进芯片的成功量产，对国产半导体产业链来说，是一个非常积极的信号。相信今明两年整个半导体行业也将会为投资者带来良好的回报。

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消费电子投资价值如何？

现阶段的消费电子领域，我们判断重点应该放在国内市场。现在国内整个行业内部竞争激烈，许多品牌和制造商都面临着存亡的考验，特别是华为手机终端的复苏。今年，预计华为的总销量将大幅增长，这将给国内的其他品牌和制造商带来巨大的竞争压力。那么，如何在这个市场中取胜呢？关键在于创新，因为如果产品不再具备创新性，很难吸引消费者购买。华为至少在手机品牌中引入了折叠手机和天地互联等许多新技术，同时还主打纯国产芯片，以此来吸引消费者。但是，我们判断，手机端的消费电子，大周期已经结束，只是现阶段仍然存在一些小机会。因为我们认为，整个消费电子手机端来看，经历了两个阶段。第一个阶段是从2010年到2013年或2014年左右，这是一个以销量增长为主的阶段。当时，只要是苹果供应链的公司，股价都可以轻松翻番，因为行业正经历着快速的市场渗透和销量提升。然后，到了2014年和2015年，这个行业面临了销量不再增长的挑战。之后，2015年左右，随着大屏幕的苹果手机的推出，手机价格自然而然地上涨。在早期，人们购买手机的成本大约在四五千元左右，而现在基本上需要支付一万元左右，价格大致翻了一倍。到了2018年，整个行业达到了巅峰，销量和价格都触及了顶峰。因此，2018年后，消费电子行业的机会变得相对有限，手机端恰恰占据了消费电子行业里的很大一部分市场。

今明两年，手机终端的大机会点，我们判断，是可折叠手机市场，未来的增长速度预计将持续超过50%。这其中首先是成本的下降。过去，可折叠手机的价格高达1万元，而现在最便宜的也只需五六千元，而且它们更薄更轻，相比早期的产品有了显著改进。与此同时，最近国内最大的面板厂商计划投资数百亿用于建设oled生产线。这个投资将不仅影响手机市场，还将扩展到Mac和iPad等领域，其中iPad将是最快的，然后是Mac。今年可能就可以看到可折叠iPad的问世，这将是一个重要的产业趋势，值得密切关注。从手机端开始推广oled技术，然后延伸到平板电脑，再延伸到PC，形成了多样化的产品矩阵，所以今明两年最大的机会可能就出现在屏幕技术领域。

2023年，整个消费电子行业不太理想，我们认为原因主要还是在于整体需求疲软。我们可以看到手机、笔记本电脑和服务器市场基本都出现了下滑，唯独AI服务器和新能源汽车表现较好。展望2024年，我们可以看到电子核心领域，包括手机、个人电脑和服务器，基本都将出现复苏性增长的迹象。手机市场近年来一直在下滑，销量已经不到12亿部，曾在14到15亿部左右达到巅峰，但我们判断今年将有复苏的迹象，预计有大约3%以上的增长潜力。

今年的主要增量部分，我们判断是，云业务以及端侧AI应用是市场的确定性趋势，AI技术革命带来的硬件创新会成为主要推动力。算力需求从大模型的训练向应用推理倾斜，带宽提升成为性能突破的关键瓶颈，推动HBM和内存迭代，从而带动了存储行业新的巨大投资机会。很多投资者常常误以为AI算力的拉动来自于训练，但实际上，它更多来自于推理。也就是说，只有在推理端，当大模型训练完成后真正有需求时，才能对整个行业产生正反馈效应。

因此，今年AI在算力方面的发展取决于应用端侧是否出现一些引人注目的爆款应用。端侧应用的最新行业动态是，GPTs于1月11日正式上线，目前已创建超过300万个GPT应用，开发者商业化生态初成，后续的爆款端侧应用，很有可能就是来自于此。B端场景方面，向通用AI Agent加速演进，微软基于低代码开发平台发布Microsoft Copilot Studio创建企业自定义Copilot工具。跟传统产品相比，AI PC提供将个人本地数据与端侧大模型相结合的AI助手；能够对运行的端侧软件在AI应用中进行优化、加速。搭载AI的智能化体验正发生深刻变革，PC的生产力效率得以大幅提升。进入今年上半年，PC即将迎来需求复苏。无论是端侧芯片的算力支持，还是应用层的迭代推广，PC都是确定绕不开的入口硬件。产品升级和换机加速，未来三年的趋势会不断加强。估值提升率先启动，基本面有望在下半年加速形成双击。AMD、Intel等主芯片厂、联想等终端品牌是最为确定且最先受益的环节。

新能源汽车消费电子化？

还有一个重点关注的投资机会点，是在新能源汽车领域，今年的关注点将集中在碳化硅和800伏电池技术上。功率器件行业预计24年下半年恢复增长，碳化硅MOS是国内外大厂重点布局方向。国产衬底技术水平已追平海外龙头，终端模块厂有望受益于材料国产化带来的供给保障和成本优势，国产晶圆产线也开始投产进入验证阶段，碳化硅MOS是今明两年，国内功率器件厂商实现弯道超车的主要机会。另一方面，智能化也是一个重要趋势，目前各种尖端科技正在被应用到汽车上，因此这个领域今年的关注度也将很高。从市场规模的角度来看，这个领域刚刚起步，可以看到许多新的商机。

现阶段我们判断，800伏领域整体的渗透在国内差不多是8个点左右的渗透率，同时今年也是加速向上的时候，所以整个800伏平台应该来讲，今年开始相应的车型也会进入密集发布区，我们认为渗透率至少提升在4个点以上，未来的复合增速在30%左右，今年会是高速增长的第一年，所以这部分整个产业链是今明两年新的投资机会点，新能源汽车有消费电子化的趋势，产品迭代速度显著升级。